证券行业发挥研究优势建设高端智库平台研究

一、新时(shi)期证券公司研究业务面临(lin)新(xin)的课(ke)题(ti)

随着中央金融(rong)工作会(hui)议提(ti)出建设“金(jin)融强国(guo)”并部署“五篇(pian)大文章”，金融机构亟需在“智(zhi)力端”发力以精(jing)准引导产(chan)业发展????。当(dang)前(qian)，硬科技等前沿领域(yu)存在严重信息(xi)不对称，传统卖方研(yan)究模(mo)式或难以满足培育新质生产力所需(xu)的战略咨询需求????。

从行(xing)业自身发(fa)展看，公募基金费率改革的全面落(luo)地，使(shi)得依赖同(tong)质化研究服务赚(zuan)取派点的商业模(mo)式面临天(tian)花板(ban)????。同时(shi)，单(dan)一的二级(ji)市场服务或(huo)难以满足地方(fang)政(zheng)府运作引导基(ji)金、实体龙头进(jin)行供应链(lian)重组(zu)等复杂的政企诉求(qiu)????。因此，推(tui)动证券(quan)研究向智库转型，是契合(he)政(zheng)策(ce)导向(xiang)与(yu)行业需求(qiu)的(de)最(zui)优路径????。

二、证券(quan)公司研究业务(wu)建(jian)设高(gao)端智库平台顺应整体行业发展趋(qu)势

(一)国内(nei)证券公司(si)研究(jiu)业(ye)务由(you)充分竞争期逐(zhu)步过渡至转型期

纵观国内证券研究业务三(san)十余年的发展，大致可(ke)划分为(wei)四个(ge)阶段：

第(di)一阶(jie)段：1990年初-2000年(nian)的“草莽启蒙(meng)期”????。研(yan)究部门多为经纪业务附属，是纯粹的成本中心????。

第二阶段：2000-2009年的模式确立与初步发展(zhan)期(qi)????。随着国内公募基金行业的(de)发展，引(yin)入“研究(jiu)换佣(yong)金”模式，研究成(cheng)为利润中枢，奠定(ding)了基(ji)本面定价体系????。

第三阶段：2010-2022年的高速(su)扩张与充(chong)分竞争(zheng)时期????。以创收(shou)为导向(xiang)背(bei)景下产能(neng)明显扩张(zhang)，研究深度或难以(yi)有效(xiao)保障????。

第四阶段：2023年(nian)至今的(de)体(ti)系重构与转型期????。随(sui)着公募降佣新规实(shi)施，研究所正在重塑(su)价值锚点，后续(xu)或逐步向服务地方政府与实(shi)体企业的“高端(duan)智(zhi)库”转型(xing)????。

(二(er))高密度人才矩阵以及更加(jia)贴(tie)近市场(chang)与产业的(de)研究是证券(quan)公司研究业务(wu)的核心优势

证券公司(si)向高端智库平台研究(jiu)转(zhuan)型的核心(xin)资源禀赋在于两方(fang)面：

其一为处(chu)于历史高位的高密(mi)度人才矩阵????。中国证券业协(xie)会的数据显示(shi)，截(jie)至2025年(nian)9月(yue)，全行业分(fen)析师数量突(tu)破6000人，且(qie)产能(neng)高度集中于头部(bu)券(quan)商????。

其二(er)为是穿透全产业链的高频数(shu)据(ju)网络(luo)????。券商智(zhi)库(ku)离市场(chang)更近，通过挖掘挖掘(jue)机开(kai)工(gong)小时数、新能源车周(zhou)度上(shang)险量等高频(pin)微观数(shu)据(ju)，在研判宏观边际变化与“新质(zhi)生产(chan)力”路径时，相较其(qi)他类型智库具备更(geng)优的颗粒度(du)与实效(xiao)性????。

(三)国内证券公司研究(jiu)业务转(zhuan)型智库研究有(zuozhe)助(zhu)于重塑其创收(shou)及增长空间

对于处于(yu)资(zi)本市场(chang)核心(xin)枢纽的证券公司而言，将传统的卖方研究所系(xi)统(tong)性(xing)地向“高端智(zhi)库平(ping)台”转型，是顺(shun)应行(xing)业趋势、拥抱宏观与产(chan)业趋势，提升自身(shen)价(jia)值的重要战略布局????。

1、应(ying)对分仓佣金下降????。过去十余年，国内券(quan)商研(yan)究高(gao)度依赖“撰写报(bao)告(gao)——获得(de)派点——换(huan)取分(fen)仓佣金”的单一流量变现闭环????。然而，这(zhe)一(yi)模(mo)式(shi)在当前(qian)的监管语(yu)境下或(huo)将面临瓶颈(jing)????。公(gong)募分仓佣(yong)金总盘子从2021年逾(yu)220亿元高点断崖式回落，2025年上半(ban)年(nian)同比进一步下降约34%????。转型智(zhi)库通过提(ti)供跨周期(qi)、跨学科的(de)战(zhan)略纵(zong)深(shen)研究，能稳(wen)固(gu)市场份(fen)额(e)与议(yi)价能力????。

2、打造大资管与(yu)大投行协同的“定(ding)价中(zhong)枢(shu)”????。在(zai)传(chuan)统佣金支付(fu)体系发生重(zhong)要变化之际，券商研(yan)究的(de)价值必然更(geng)加需要深挖内部赋能的价值????。建立高端智库，有助(zhu)于打通券商研究业务与其他业务协同的(de)壁垒????。高(gao)端(duan)智库(ku)能够依托庞大(da)的微观数据网络与宏观推演(yan)模型，为券商资(zi)管(guan)子公司提供精准的(de)股债性价(jia)比(bi)研判与(yu)对冲(chong)策略，直接赋能其产(chan)品创设能力，并通过(guo)前(qian)瞻性产业分析为投行业务提供定(ding)价支撑????。

3、拓(tuo)宽业务边(bian)界????。长(chang)期以来，券商研(yan)究(jiu)的受众被狭隘(ai)地框定在二级市场的机(ji)构投资者内????。而(er)高端(duan)智库平台的(de)建立，在(zai)G端，为政府提供区(qu)域(yu)产业规划与基(ji)金架(jia)构搭(da)建服务；在B端，为龙头企(qi)业(ye)提供出(chu)海(hai)、供应链(lian)重构及ESG转型(xing)咨(zi)询，开辟独立于二级市(shi)场波(bo)动的增量收入来源????。

4、践行“金融强(qiang)国”战略????。中(zhong)央金融工(gong)作会(hui)议明确提(ti)出建(jian)设“金融强国”，并要求(qiu)做好科(ke)技金融(rong)、绿色金融、普(pu)惠金融、养老金融、数字(zi)金融“五篇(pian)大(da)文章”????。券商智库凭借对产业(ye)边际变化敏锐(rui)的触觉，能够持续(xu)向监管机构、国家部委输(shu)出(chu)高质量的政策内参，为顶层设计(ji)提供(gong)来自市场一线的真实反馈与决策参考????。

三(san)、从野村(cun)综合(he)研究所看海外(wai)证券公司研究业务转型高端智(zhi)库平(ping)台的(de)成(cheng)功案例

(一)发展(zhan)历程：从“内部(bu)成本(ben)中心(xin)”到(dao)“独立上(shang)市智(zhi)库”

1965年，野村证券将研究(jiu)职能剥离，成立野(ye)村综合研究(jiu)所(NRI)????。通过与(yu)计算机系统公司(si)合并，实(shi)现了(le)“战略大脑”与“IT四肢”的融合????。2001年(nian)，NRI在东(dong)京证(zheng)交所上市，彻底脱(tuo)离了券商(shang)子(zi)公司的(de)定位，转(zhuan)型(xing)为(wei)全社会的公(gong)共基础(chu)设施，业务涵盖国家级系统(tong)架构(gou)与企业数(shu)字化重塑????。

(二)商(shang)业模式：“咨询引流，IT收租”的(de)漏斗(dou)模型

野村综合研究所(zuozhe)的商业创新在于(yu)打破了(le)“研报(bao)即商品”的认知(zhi)，构建了环环相扣的(de)漏斗模(mo)型????。

1、前(qian)端引流：利用高端(duan)战略(lue)规(gui)划“定义(yi)标准”，锚定自身擅长的技术架构????。

2、中端落地：承(cheng)接从战略规划延伸(shen)出的(de)系(xi)统(tong)开发订单????。

3、后端收租：通过SaaS模(mo)式或业务(wu)流程外包提供(gong)运维，实现长(chang)达十数年的持续性收(shou)入(ru)，构筑深(shen)厚的护城河????。此外，NRI摒(bing)弃了佣金考核(he)，研发(fa)团队专注于战略实施，确(que)保了(le)商业模式(shi)的闭环(huan)????。

例如为了摊薄高(gao)昂的金融IT研(yan)发成(cheng)本，NRI独创(chuang)了“行业共(gong)享型(xing)在线系统(Shared Online System)”商业(ye)范式(shi)????。在此(ci)情景之下，二级市场底层(ceng)的每一(yi)笔(bi)交易核(he)算、每一条合规(gui)清算(suan)，都在为野村综研源(yuan)源(yuan)不断地(di)贡献(xian)IT服务费，这(zhe)也构(gou)成了(le)其营(ying)收中占比近(jin)半(ban)的“金融IT业务”的基本盘????。

员工考核方面，由于野村综合研究所从野村证(zheng)券(quan)独(du)立出来，公司考核机(ji)制(zhi)与野村证(zheng)券完全不(bu)同????。从人才结构(gou)方面来(lai)看(kan)，在野村综研逾1.6万(wan)名员工中，传统意义(yi)上(shang)的“金融分析师”占比(bi)较小????。其(qi)主体是系(xi)统架构师、软(ruan)件工程师(shi)、产业技(ji)术专家以及公共政策学者????。从考核机制来看，NRI咨询(xun)团队(dui)绩效(xiao)更多挂钩前期的(de)“咨询费(fei)收入”以及(ji)该咨询项目后续能拉动(dong)多少“IT系统(tong)开发订单”，这也推动研(yan)究员在做战(zhan)略规划时(shi)，必须考虑(lu)落地(di)的(de)可实施性，从而在人(ren)员(yuan)激(ji)励上保障(zhang)了公司商(shang)业模(mo)式的闭环????。

(三)业务表(biao)现：业绩表现强劲，彻底(di)摆脱(tuo)佣金依(yi)赖

野村综合研究所整体(ti)业绩表现较为强劲(jin)????。从营业(ye)收入角度来看，2025年公(gong)司(si)实现营业(ye)收入7648亿日元，同比+3.84%，2005-2024年(nian)营业(ye)收入CAGR达到5.32%????。2024年(nian)公司(si)实(shi)现归母净利(li)润937.62亿日元，同比+7.80%，2005-2024年营业收入CAGR达(da)到7.80%????。

收入端彻(che)底摆脱佣金依(yi)赖(lai)，收入均来(lai)源于咨(zi)询以及咨(zi)询(xun)业(ye)务(wu)引(yin)入(ru)的相关IT服务????。从收(shou)入结构来(lai)看，日(ri)本(ben)野村综合研究所收入(ru)构成为(wei)咨询业务(约7%-8%)、金融IT解(jie)决方案(约50%)、产业IT解决方(fang)案(约35%)以(yi)及IT平台服务(wu)收入(约7%)????。与之相对(dui)应的，公司金(jin)融IT解决方案面对的(de)客群(qun)主要为(wei)券商、银行、保(bao)险、资管(guan)机构等(deng)传统的纯(chun)金融(rong)客户，但产业IT解(jie)决(jue)方案面对的客群(qun)则包括零售巨头、制造业企(qi)业(ye)、物流、通信(xin)与服务业(ye)等非金融(rong)实体企(qi)业，而咨(zi)询(xun)业务以(yi)及(ji)IT平台(tai)服务代表的咨询及基础设施业务则主要面对政府、公(gong)共事业机构(gou)等(deng)客(ke)群????。从营收结构以及客群(qun)情(qing)况均(jun)可以(yi)明显看出(chu)，当前野村综(zong)合(he)研(yan)究所已经(jing)摆(bai)脱传统证券研究所对于(yu)佣金的依赖????。

(四)启示：重塑客(ke)群边界，提升智力附加(jia)值(zhi)

野村综合(he)研究所(NRI)的成功蜕(tui)变值得国内证券研究行业(ye)参(can)考与借鉴，主要可以体(ti)现为(wei)以下三(san)方面：

其一为必须打破“将研(yan)究报告视为最终(zhong)商品”的商业定式????。国(guo)内卖方长期习惯(guan)于以观点与资讯(xun)换取(qu)交(jiao)易佣金(jin)，而野村(cun)模式(shi)证明高维度的智(zhi)库(ku)咨询仅仅是获客(ke)的“前置方式”，真正的价值变现(xian)存在于(yu)后端的“工程交付”????。国(guo)内(nei)券商可以(yi)将这(zhe)一逻(luo)辑进行本(ben)土(tu)化平移，以智库的产业顶层规划作为起点，更加重(zhong)视后端(duan)的政企引导基金(jin)等相关(guan)业务????。

其(qi)二为重(zhong)塑智(zhi)库的客群边界????。当前国(guo)内卖方的产能(neng)主要(yao)绑定于公募基金，在降佣(yong)潮下原先的过度内卷所带来的增量(liang)价值将快速降低????。野(ye)村综(zong)研近半数(shu)营收(shou)源自(zi)非金融(rong)实体与政(zheng)府公共事业(ye)，这表明了高(gao)端(duan)智库真正的收益端(duan)在于(yu)实体经济????。国(guo)内券商必须勇敢破圈，将服务触角延伸至亟待招商引资与产业(ye)迭(die)代地方政府，以及谋(mou)求(qiu)全球化供应链重(zhong)构的实(shi)体(ti)龙头????。将研究的(de)定价域从“二级(ji)市场个股”升维至(zhi)“国家宏观战略(lue)与产(chan)业升级路径”，这或(huo)为获取抵御股市牛熊周期干扰(rao)的(de)增(zeng)量蓝海的重要途径????。

其三为考核机制与组织基因的升维????。真正具备公信力的国家级智库，与追逐短期交易与外部(bu)主观评(ping)选认可存在(zai)一定程度的价值分(fen)歧(qi)????。国内机构需(xu)要在派点创收为主要KPI之外，建(jian)立一套更加客观(guan)评价研(yan)究(jiu)价值的长效(xiao)评价体(ti)系，探索将研究(jiu)团(tuan)队(dui)的考核(he)切实锚定于新价(jia)值体系之(zhi)下????。(国(guo)联民生证券 刘雨辰)