证券行业发挥研究优势建设高端智库平台研究
一、新时期证(zheng)券公(gong)司研究业务面临新的课题(ti)
随(sui)着中央金融(rong)工(gong)作会议(yi)提出建(jian)设“金融强国”并部署“五篇大(da)文章”，金融机构亟需在(zai)“智力端”发力以精准引(yin)导产业(ye)发(fa)展????。当(dang)前(qian)，硬(ying)科技等前(qian)沿领域存在严重信息不(bu)对(dui)称，传统卖方研究模式或(huo)难以(yi)满足培(pei)育新(xin)质生产力所需(xu)的战略咨询需求????。
从行业(ye)自(zi)身发展看(kan)，公募(mu)基金费率(lu)改革(ge)的全面落地，使(shi)得依赖同质化研究服务赚取派点的商业模式面临天(tian)花(hua)板????。同时，单(dan)一的二(er)级(ji)市场服务或(huo)难(nan)以满足地(di)方政(zheng)府运作引(yin)导基(ji)金、实体龙头进行供应链重组等复杂的政企诉求????。因此，推动证券研(yan)究向智库转型(xing)，是契合政策导向与行业需求的最(zui)优路径????。
二、证券公司研究业务(wu)建设高端智库平(ping)台顺应整(zheng)体(ti)行业发展趋势
(一)国(guo)内证券(quan)公(gong)司研究业务由充分竞争期逐步(bu)过渡(du)至转型期
纵(zong)观国(guo)内证券(quan)研(yan)究业务三十余年(nian)的发展，大(da)致可划(hua)分为(wei)四个阶段(duan)：
第一阶段：1990年初-2000年(nian)的“草莽启蒙期”????。研究部(bu)门多为(wei)经纪业务附属，是(shi)纯粹的成(cheng)本中心????。
第二阶段：2000-2009年的模式确立(li)与初步发展期(qi)????。随着国内公募基金(jin)行业的发展，引入“研究换(huan)佣金”模式，研究成(cheng)为利(li)润中枢，奠定了基本(ben)面定价体系????。
第(di)三阶段(duan)：2010-2022年(nian)的高速(su)扩张与(yu)充分竞争(zheng)时期????。以(yi)创收为导向(xiang)背景下产能明显扩张(zhang)，研究深度或难(nan)以有效保障????。
第四阶(jie)段：2023年(nian)至今的(de)体系重构与转型期????。随(sui)着公(gong)募降佣新(xin)规实施，研究所(zuozhe)正(zheng)在(zai)重塑价(jia)值锚点，后续或逐步向(xiang)服务地方政(zheng)府与实体企业的“高端智库”转型????。
(二)高(gao)密度人才矩阵以及更加贴近(jin)市场(chang)与产业的研究(jiu)是证券公司研究业务的核心优势
证券公司(si)向高(gao)端智库平台研究(jiu)转(zhuan)型的核心资源(yuan)禀赋在(zai)于两方面：
其一为处(chu)于历史(shi)高(gao)位的(de)高密(mi)度(du)人才矩阵????。中(zhong)国证券业协会的数据显示，截至2025年9月，全行业分析师数量突破6000人，且产能高(gao)度集中于头部券商????。
其二(er)为是穿透全(quan)产业链的高频(pin)数据网(wang)络(luo)????。券商智库(ku)离市(shi)场更近，通过挖(wa)掘挖掘(jue)机开(kai)工小(xiao)时数、新能源车周度上险量等高频微观数(shu)据，在(zai)研判宏观边(bian)际变化与“新质(zhi)生产(chan)力”路径(jing)时，相(xiang)较其(qi)他类型智(zhi)库具(ju)备更优的颗(ke)粒度与实效性????。
(三)国内(nei)证券公司研究业务转(zhuan)型智(zhi)库研究有(zuozhe)助于重塑其创收(shou)及增(zeng)长(chang)空间
对于处(chu)于(yu)资本市(shi)场(chang)核心枢纽的证券公司而(er)言，将传统(tong)的卖方研究所系统(tong)性地向“高(gao)端智(zhi)库平台”转型(xing)，是顺应(ying)行业趋势、拥抱(bao)宏观(guan)与产业趋势，提升自身价值的重要战略布局????。
1、应对分仓佣金(jin)下降(jiang)????。过去十余年，国内券商研究高度依赖“撰写报告——获得派点(dian)——换(huan)取分仓佣金(jin)”的单一流量(liang)变(bian)现(xian)闭环(huan)????。然而(er)，这一模(mo)式在当前的监(jian)管语(yu)境下或将面(mian)临瓶颈????。公募分仓佣金总(zong)盘子从2021年逾(yu)220亿元高点(dian)断(duan)崖式回落，2025年(nian)上半年(nian)同比进一步下降约34%????。转型智库通(tong)过(guo)提供(gong)跨周期、跨学科的战略纵深研究(jiu)，能稳固市场份额与(yu)议价能力????。
2、打(da)造大资管与(yu)大(da)投行协同(tong)的“定价中枢”????。在传统佣金(jin)支付体系发生重要变化(hua)之际，券商研(yan)究的价值必(bi)然更加需要深挖内部赋能的价值????。建立高端智库，有助于打通券(quan)商研究业务与其(qi)他(ta)业务协同的壁垒????。高端智(zhi)库能够依托庞(pang)大的(de)微观(guan)数据网络与宏观(guan)推演模型，为券商资管子公司(si)提供(gong)精准的股债性价比研判与对冲策略(lue)，直接赋(fu)能(neng)其产品创(chuang)设能力(li)，并通(tong)过前瞻性产业(ye)分析为(wei)投行(xing)业务(wu)提供(gong)定价支撑(cheng)????。
3、拓宽业务边界(jie)????。长期以来，券商研究的受众被(bei)狭隘地框定在二级(ji)市场(chang)的机构投资者内????。而高端智(zhi)库平台的建立，在G端，为政府提供区域产业规划与基金(jin)架构搭建服务(wu)；在B端，为龙(long)头企(qi)业(ye)提供出海、供应链重构及ESG转(zhuan)型(xing)咨询，开辟独立于二级市(shi)场波(bo)动的增量收入来源????。
4、践行(xing)“金融强国”战略????。中央金融工作会(hui)议明确提出(chu)建设“金融强国”，并(bing)要(yao)求做好科技金融(rong)、绿色(se)金融、普惠金(jin)融(rong)、养老金融、数字金融“五篇大文章”????。券商智库凭借对产(chan)业(ye)边际(ji)变(bian)化(hua)敏锐的触觉，能够(gou)持续向(xiang)监管(guan)机构、国家部(bu)委(wei)输(shu)出(chu)高(gao)质量的(de)政(zheng)策(ce)内参，为顶层(ceng)设(she)计提(ti)供来(lai)自市场一(yi)线的真实反馈(kui)与决策参考????。
三、从野村综(zong)合研究所看(kan)海外证券公司研(yan)究业(ye)务转型高端智库平台的成功(gong)案例
(一)发展历(li)程：从“内部成本中心”到“独(du)立(li)上市智库”
1965年，野村证(zheng)券将研(yan)究职(zhi)能剥离，成立野村(cun)综(zong)合(he)研究所(NRI)????。通过(guo)与计(ji)算机(ji)系统公(gong)司合并(bing)，实现了“战略(lue)大脑”与“IT四肢(zhi)”的融(rong)合????。2001年，NRI在东京证交(jiao)所上市，彻底脱(tuo)离了券商子公司的定位，转(zhuan)型为全社会的(de)公(gong)共基础设(she)施，业务涵盖国家级系统架构与企业数字化(hua)重(zhong)塑????。
(二)商业模(mo)式：“咨询(xun)引(yin)流，IT收租”的漏斗模型
野村综合(he)研究所(zuozhe)的商业(ye)创(chuang)新在于打破了“研(yan)报即商品”的认(ren)知，构建了环环(huan)相扣的(de)漏斗模型????。
1、前端(duan)引流：利用高端战略(lue)规划“定义标准”，锚(mao)定自身擅长(chang)的技术架构????。
2、中(zhong)端落地：承接从战(zhan)略(lue)规划延伸出(chu)的系(xi)统开发订单????。
3、后(hou)端收租(zu)：通过(guo)SaaS模式(shi)或业务流程外(wai)包(bao)提供(gong)运维，实现(xian)长达十数(shu)年的持(chi)续性收入(ru)，构(gou)筑(zhu)深厚(hou)的护城河????。此外(wai)，NRI摒弃了佣金考核，研发团队专注于战略(lue)实施，确(que)保了商业(ye)模式的闭环????。
例如为了摊薄高昂(ang)的(de)金融IT研发成本(ben)，NRI独创(chuang)了“行业共享型在线系统(Shared Online System)”商业范式????。在此情景之下，二级市场底层的每(mei)一笔(bi)交(jiao)易核算、每一(yi)条合规清算，都在为野村综研源源不断地贡献IT服务费，这也构成(cheng)了其(qi)营收中占比近半的“金(jin)融IT业务”的(de)基本盘????。
员工考(kao)核方面(mian)，由于野村综合研究所(zuozhe)从野(ye)村证券独立出来，公司考核机制与(yu)野村证券完全不同????。从人才结构方面来看，在野村综研逾1.6万名员工中，传(chuan)统意(yi)义上的“金融分析师”占比较小????。其(qi)主体是系统架构(gou)师(shi)、软件工程师、产(chan)业技术专家以及(ji)公共政策学者(zhe)????。从考核机制来看(kan)，NRI咨询团队绩(ji)效更多挂钩(gou)前期的“咨询费收入”以及该咨(zi)询项目后续能拉动(dong)多少“IT系统开(kai)发订(ding)单”，这也推动(dong)研究员在做战略规划时，必(bi)须(xu)考虑落地的可实施(shi)性，从而在人员激励上(shang)保障(zhang)了公司商业模式的闭环????。
(三)业务表现(xian)：业绩表现强劲，彻底摆(bai)脱佣(yong)金依赖(lai)
野村综合研(yan)究所整体(ti)业绩表现较为强劲????。从营业收入(ru)角度来看，2025年公司实现营业(ye)收入7648亿(yi)日元，同(tong)比+3.84%，2005-2024年(nian)营业收入CAGR达到5.32%????。2024年公司实现(xian)归母净利(li)润937.62亿日元(yuan)，同比(bi)+7.80%，2005-2024年(nian)营业收入CAGR达到7.80%????。
收入端彻底摆脱佣金依赖，收(shou)入(ru)均来源于咨询以及咨询业务引入的相关IT服务????。从(cong)收入结(jie)构来看，日本野村综(zong)合研(yan)究所收入构成为咨(zi)询业务(约7%-8%)、金融(rong)IT解决方(fang)案(an)(约50%)、产业(ye)IT解决方案(约35%)以及(ji)IT平台服务收入(约7%)????。与之相对应(ying)的，公司金(jin)融IT解决方案面对的客群主要为券商、银行(xing)、保险、资管机构等(deng)传统的纯金(jin)融客户，但产业IT解(jie)决方案面对的客群则(ze)包括(kuo)零(ling)售巨头、制造业企(qi)业(ye)、物流、通信与服务(wu)业等非金融实体(ti)企业，而咨(zi)询业务以及IT平台(tai)服务代表的咨(zi)询(xun)及基(ji)础设(she)施(shi)业务则主要面对政府、公共事业(ye)机(ji)构等客群????。从(cong)营收结构(gou)以及客群情况均可以(yi)明显(xian)看(kan)出，当(dang)前野村综合研究所已经摆脱(tuo)传统证券研究所(zuozhe)对于佣金的依赖????。
(四)启(qi)示(shi)：重塑客群(qun)边界，提(ti)升智力附加(jia)值
野村综合研究所(NRI)的成功蜕变值得国内证券研究行(xing)业参考与借鉴(jian)，主要可以(yi)体现为以(yi)下三方(fang)面：
其(qi)一为必须(xu)打破“将研(yan)究(jiu)报告视为最终(zhong)商品”的商业定(ding)式????。国内卖方长(chang)期习惯于以(yi)观(guan)点与资讯换(huan)取交易佣金，而野村(cun)模式证明高(gao)维(wei)度的(de)智(zhi)库咨询仅仅是(shi)获客(ke)的“前(qian)置方式”，真正的价值(zhi)变现存在于(yu)后端的“工程交付”????。国内(nei)券商(shang)可以将这一逻辑进行本土化平移，以(yi)智库(ku)的产业顶层规划作为起(qi)点，更加(jia)重视后端的政企引导基金等相关(guan)业务(wu)????。
其二为重(zhong)塑智库的客群边界????。当(dang)前国内卖(mai)方的产能主要(yao)绑定(ding)于公募基金，在降佣潮下原先的过度内(nei)卷所带来的增量价(jia)值(zhi)将快速降低????。野村综研近半(ban)数营收源自非金(jin)融实(shi)体(ti)与(yu)政府公共事(shi)业，这(zhe)表明了高端智库(ku)真(zhen)正的收益端在于(yu)实(shi)体经济(ji)????。国内(nei)券商必须勇敢破(po)圈(quan)，将服(fu)务触角延伸至亟(ji)待招商引资与产业迭代地方政(zheng)府，以(yi)及谋求(qiu)全球化供应链重构的实体龙头????。将研究的(de)定价域从“二级(ji)市(shi)场个股”升维至“国家宏观战略与产业升级(ji)路径”，这或为获(huo)取抵御股市牛熊周期(qi)干扰的增(zeng)量蓝海的重(zhong)要(yao)途(tu)径(jing)????。
其三为考核机制与组(zu)织基因的升维????。真正具备(bei)公信力(li)的国(guo)家级智库，与(yu)追(zhui)逐(zhu)短(duan)期交易与外(wai)部主观(guan)评选(xuan)认可存在一定程度的价值分歧????。国内机构需要在派(pai)点(dian)创(chuang)收为主要KPI之(zhi)外，建立一套(tao)更加(jia)客观评价研究价值的长效评价(jia)体系，探索将研究团队的考核切实锚(mao)定于新价值体系(xi)之(zhi)下????。(国联民生(sheng)证(zheng)券 刘雨辰)